변동성에 대응하는 현명한 방법!

8월 5일 이후

주식시장의 하락 이유로 거론되는

엔화 캐리 트레이드 청산,

미국 경기 침체 가능성은

설명력이 약합니다.

 

옵션 매수가 급격히 몰리며

내재 변동성이

고평가됐기 때문일 것입니다.

 

이는 다음과 같은 과정을 거칩니다.

 

1단계

금융시장의 변동성이 낮아지면

구조화 상품에 대한 수요가 증가하고

그 자체로 변동성을 누릅니다.

국내에서도 ELS, 배당 지급식 ETF, 양매도 ETN 같은

인컴형 상품이 늘고 있습니다.

이런 상품들은 외가격 콜옵션을 매도하고

풋옵션을 매수하는데,

풋옵션 매수는

주식시장 급락을 헤지하기 위해서입니다.

거래를 받아주는

상대방(주로 투자은행)은

거꾸로 외가 격 풋옵션 매도,

외가격 콜옵션 매수 포지션에

노출됩니다.

 

2단계

지난 5일처럼 주식시장이 급락하면

외가격 풋옵션은 등

가격 또는 내가격이 됩니다.

그러면 투자은행은 이 풋옵션 매도 포지션을

청산하고 외가격 풋옵션을

다시 매도합니다.

금액이 커진 포지션이 청산되면서

변동성은 다시 높아집니다.

 

3단계

VIX의 커브가 역전됩니다.

VIX의 올해 1월 7일 커브와

8월 7일 커브가 비교돼 있습니다.

만기가 긴

VIX 선물이

20 근처에서 거래되는 건

비슷하지만

1월엔 VIX 최근월물 선물이

12.7이었고

8월엔 27.8로 상승했습니다.

 

5일 미국 장중에선

37까지 상승하기도 했는데,

근월물 풋옵션 매수,

원월물 풋옵션 매도를

반영하는 것으로 추측합니다.

 

이렇게 변동성이

단기간에 커지면

변동성을 타깃하는 전략들이

주식을 비웁니다.

 

내재 변동성은

과대 측정되는 경향이 있습니다.

 

풋 옵션 헤지 수요, 투기적 매수 수요,

구조화 수요 등이

변동성을 키웁니다.

 

실제로 VKOSPI의

2003년 이후 평균 값은

20.5이지만,

같은 기간

KOSPI200의 20일

로그수익률의 표준편차 연율 값은

17.9%였습니다.

그래서 변동성 매수는

헤지수단으로서 불완전합니다.

2003년 이후

VKOSPI와 KOSPI의 20일 상관계수는

- 0.58에 가깝고

VIX와 S&P500의 상관계수는

-0.81이었습니다.

VKOSPI로는

헤지가 어렵고

VIX 선물을 사면

손실을 메울 순 있겠지만

지수선물을

숏하는 것보단 약합니다.

 

변동성은 고유의 특성이 있습니다.

수익률의 표준편차로 측정되기 때문에

평균에서 먼 값이 들어오면

갑자기 높아졌다가

천천히 떨어집니다.

VIX는 2023년 하반기부터

현재까지 20 미만이었던 날이

전체의 96%,

15 미만이었던 날이 70%였습니다.

 

VKOSPI는 20미만이 전체의 96%,

15미만이 25%었습니다.

변동성을 숏하는 거래가 많았기 때문에

급격히 변동성이 튀어올랐을 뿐

주식시장의 펀더멘털이 영향을 받았다고

생각하지 않습니다.

 

근래 주식시장의 해석은

주객이 전도된 측면이 있습니다.

미국 7월 고용지표가 발표되고

미 금리선물 12월물이

4.14%까지 빠졌습니다.

 

비농업 고용자수가 증가하고 있을 때

침체가 온 적은 없지만

5개월 안에 기준금리 125bp 인하했던 건

1980년 이후 10번 중 8번이었으므로

침체일 거라는 식입니다.

 

현상을 원인으로 해석해선 안됩니다.

올해 KOSPI 밴드

2,500~3,000을 유지하고

주식 매수를 권합니다.

 

(한화투자증권 박승영 - 출처)