따뜻한 저 PBR 봄바람이 유통업에도 불까요?

금융당국에서 자본 규모 대비 
저평가된 일명 ‘저PBR주’ 관련 정책을 
예고하면서부터 유통업종에 최근 관심이 확대되고 있습니다.
중요한점은 PBR이라는 밸류에이션 지표가 중요해진
현 시장 환경 하에서 ROE 관점에서 
유통업종을 분석해볼 필요가 있습니다.

ROE의 개선을 위해서 실적의 개선세가 
지속될 수 있는 요인들을 영업적 / 재무적 관점에서 
살펴보아야하며, 자본의 축적 속도를 억제하는 
주주환원정책도 ROE 개선을 위해 중요한 요인입니다.

미국에서는 이미 지난해 연말부터 유통업종이 보유하고 있는 자산가치에 대해 

관심이 커졌었습니다. 
지난해 12월 10일 미국 부동산 투자회사가 미국의 백화점 Macy’s에 대해 

11월말 종가 대비 32%의 프리미엄이 붙은 58억 달러에 인수를 제안하면서입니다. 
인수를 제안한 주체가 부동산 투자회사라는 점을 감안할 시

그들은 Macy’s가 보유한 부동산 가치가 현 시장 가치 대비 저평가되어있다고 

평가하면서 인수를 제안한 것으로 추정됩니다.

이 소식에 Macy’s 뿐만 아니라 Peer 그룹 전반의 주가는 

인수 제안일 이후 급등하였습니다.
지난 1월 23일 Macy’s가 해당 인수 제안을 공식적으로 거부하였음에도 
해당 일의 주가 는 2% 가량 상승하는 모습하는 모습을 보였는데, 
Macy’s의 CEO인 제프 제넷이  “회사와 주주 모두에게 

최선의 이익이 되는 기회에 계속 열려 있다”고 밝힌 것을 

더 높은 가격으로 제시할 것에 대해 열어둔 것이라 해석했기 때문이라 판단되며,
자산가격에 대한 관심이 확대된 이후 미국 백화점 3사의 주가는 
현재까지 양호한 흐름이 지속되고 있습니다.

저 PBR주에 대한 투자가 일시적인 컨셉 / 테마 투자의 영역이 아닌 
지속 가능성을 지니기 위해서는 ROE의 개선이 필요합니다. 
ROE 개선의 첫 걸음은 역시, 본업의 수익성 개선일 것입니다.

유통 사업자들은 
이커머스 투자 속도 조절과 함께 본업의 바로 세우기를 진행 중입니다. 
특히 대형마트 사업자의 움직임이 눈에 띄는데, 
대표적인 것이 MD 통합 작업이라고 할 수 있습니다. 

유통업의 비즈니스 모델의 기본은 유통 마진을 취하는 것입니다. 
유통 마진을 늘리기 위해선 ‘싸게 사와서 비싸게 팔면 됩니다’.
싸게 사오는 것은 제조사 / 도매 유통업자와의 협상력이라고 한다면, 
비싸게 파는 것은 소비자와의 협상력입니다. 

대형마트 사업자들이 꾀하고 있는 전략인 MD 통합은 바로 

제조사 / 도매 유통업자와의 협상력 고취 작업이라 할 수 있습니다.
매출이 늘어나는 과정에서는 업태별 MD 기능을 통합하는 것보다는 
업태별 성격에 맞게 효율적으로 MD를 대응하는 전략이 유효했을 것입니다. 
매출이 늘어나다보니,  자연스럽게 바잉파워가 증가하였기 때문입니다. 

하지만 오프라인 사업자들의 매출이 정체되고,
역성장하면서 바잉파워가 줄어드는 구간에 진입한 사업자들은 

각 업태별로 나눠진 MD 기능을 통합하면서 물리적으로 바잉파워를 키우는 

전략이 오히려 수익성에 유효할 수 있습니다.
 

이를 먼저 꺼내는 사업자가 롯데쇼핑의 그로서리 부분입니다. 
대형마트와 슈퍼의 MD 기능을 통합하면서 바잉파워를 키우는 작업을 
22년부터 시작하였으며, 23년 실적을 통해 성과를 냈습니다. 
대형마트와 슈퍼 각각 GPM이 전년대비 +0.8%p, +0.4%p 개선되면서 
연간 1,100억원의 이익 개선을 이뤄냈습니다. 
더욱 고무적인 것은 아직까지 전체 SKU 중 30% 수준만 통합된 결과라는 점입니다. 
25년까지 MD 통합에 따른 수익성 개선 효과가 지속될 수 있을 것으로 전망됩니다

 

이마트 역시 MD 통합 전략을 최근 꺼내들었습니다. 
임원 인사 및 조직 개편을 통해 신임 대표이사가 
오프라인 유통업 계열사(이마트, 이마트에브리데이, 이마트24)의 공동 대표로 취임하면서 
각 회사별 MD 기능을 통합하는 작업을 공식화하였습니다.
이마트의 조직 개편으로 기대할 것은 MD 통합에 따른 수익성 개선만이 아닙니다. 
이마트와 SSG.Com 간의 관계 재정립도 기대해볼만 한 요인입니다. 

정부의 정책 변화 역시 수익성 개선에 긍정적입니다. 

정부는 5차 민생토론회에서 대형마트 의무휴업일 폐지를 추진하겠다고 밝혔습니다. 
대형마트 의무휴업일을 공휴일로 지정해야 한다는 원칙을 폐기하는 내용을 골자로 하는 
유통산업발전법 개정안을 추진하겠다고 밝힌 것입니다. 
또한 영업 제한 시간 외에 대형마트의 온라인 배송이 가능토록 정책 개정을
추진하겠다고도 함께 밝혔습니다.

법 개정이 요구되는 사안이기에 정치권의 동향을 지켜볼 필요가 있겠으나, 

정부가 의지를 표명하였다는 점은 분명히 긍정적입니다.
대형마트 의무휴업일 변경 시, 이마트와 롯데쇼핑가 수혜를 받을 수 있을 전망됩니다. 
대형마트 단일 점포의 매출액은 기존 대비 +4% 증가할 수 있을 것으로 전망되며 
휴일 매출 비중이 대형마트보다 큰 트레이더스와 같은 창고형 할인매장은 
더 큰 효과가 나타날 수도 있습니다. 

24년은 디스인플레이션 구간에 진입하였습니다. 

디스인플레이션 구간으로 진입했다는 점은 
소비자의 위축된 소비 여력 개선에 긍정적입니다. 
24년 상반기부터 즉각적인 소비 여력 개선을 기대키는 어렵습니다. 
이자비용만 하더라도 시장금리 변화가 3개월,  6개월 변동금리를 적용에 따라 
레깅이 불가피하기 때문입니다. 

하반기부터 소비자들의 소비 여력 개선의 구간으로 접어들 가능성이 높습니다. 
단순히 물가 상승률 둔화 금리 하락에 따른 이자비용 감소뿐만 아니라 
그간 고금리 구간에서 가계에서의 
디레버리징도 현실화되고 있다는 점도 주목할만 한 점이입니다. 
22년 감소했던 가계부채가 23년 다시금 소폭 증가하기는 그 증가폭은 
분명히 완만해졌으며, 정부에서 경제의 뇌관이 되어버린 가계부채를 관리하기 위한 
정책을 지속 발표하고 있다는 점, 여전히 부동산 경기가 냉각기에 있다는 점은 

가계부채의 디레버리징 추세가 당분간 이어질 수 있다는 것을 의미합니다.

이에 따라 금리 하락이 체감되는 시기에 소비자의 이자부담 축소 속도는 

가속화될 수 있을 전망입니다.

월스트리트의 구루인 피터린치는 82년 두 자릿수 금리를 기록했던 인플레이션기에 

크라이슬러, 소매유통주를 포함한 경기소비재에 대한 비중을 확대했습니다. 

경기침체기 혹은 고 인플레이션과 고금리 구간을 지나면서 경기가 회복되는 것에 

베팅을 했던 것이었다. 그리고 피터린치의 예상은 적중했습니다.

 

역사는 반복됩니다.

피터린치의 사례를 통해 살펴볼 떄, 
현 디스인플레이션 구간에서 
유통업종에 대한 센티먼트도 함께 
회복될 수 있을 것이라 판단됩니다.