저 PBR 업종에 게임 관련주도 포함되나요?

저PBR 기업들을 비교할 수 있는 공시 도입 및 
코리아 디스카운트 해소 노력 이슈로 
시가총액 대비 자산가치가 높은 기업들에 대한 
관심이 높아졌습니다. 
그중 게임 산업은 2015년부터 2022년까지 호황과
신작 성과로 엄청난 규모의 현금을 쌓아뒀고 
경기에 민감하지 않다는 특성이 부각되었는데,
이로 인해 현금 보유량이나 자산 가치가 높은 기업들 중심의 
주가 상승이 나타나기 시작했습니다.

 

게임 개발사들은 일반적으로 PER이나 EV / EBITDA 멀티플을 이용해 

피어 밸류에이션을 합니다. 

얼마나 효율적인 인건비 지출을 하느냐에 따라 영업 레버리지 효과가 크기도 하고, 

콘텐츠 산업인 만큼 매출을 지속적으로 성장시킬 수 있는

킬러 콘텐츠를 낼 수 있는지에 대한 역량이 중요하기 때문입니다.

따라서 PBR이 주가에 미치는 영향이 적은 산업이었는데 

이는 중장기적으로 큰 변함이 없을 것으로 보입니다. 

콘텐츠 산업의 가장 큰 약점은 현재 실적이 부진하거나 

연속적으로 신규 프로덕트 흥행에 실패하면 

급속도로 재무상태가 악화될 수 있기 때문입니다. 

특히 게임의 경우 캐주얼과 하드코어 양극단으로

장르 수요가 나뉘고 있는 상황에서 대규모 신작 개발에 착수하려면 당연히 

일정 수준의 현금보유가 필요해 현금 자산 가치가 덜 부각되기도 합니다.

하지만 PBR이 활용도가 없다는 뜻은 아닙니다. 
게임 개발사에게 PBR은 기대 신작이 준비되어 출시를 앞두고 있을 때 큰 빛을 발합니다. 

게임 콘텐츠는 보수적 회계기준으로 인해 개발 진척도에 따른 자산을 쌓지 않습니다. 
모든 개발 비용(대부분 인건비)을 당분기 영업비용으로 지출하기 때문에 

신작을 출시할 땐 마케팅비 외 추가적인 인건비가 발생하진 않습니다. 

따라서 게임 출시 시점에 PBR이 낮다면 이는 신작 성과에 더해지는 

EPS 성장과 맞물려 큰 무기가 될 수 있다는 말입니다.

 

결론은 실적 성장이 나오지 않는 기업에겐 PBR은 의미가 없고, 
자산 가치를 보기 전 신작의 출시 일정과 기존작의 안정성, 

중단기 실적 전망을 먼저 살필 필요가 있다는 뜻입니다.

 

게임사에게 가장 중요한 것은 신작 파이프라인과 M&A를 통해 
좋은 IP 및 개발력을 확보할 수 있는 능력입니다. 

특정 게임사가 적자 또는 역성장을 겪고 있다면 

현재 보유한 현금 및 단기금융상품이 언제까지나 이자 수익을 

만들어낼 수 있다고 확신할 수 없습니다. 

콘텐츠 산업은 연속적인 신작 흥행에 실패할 경우 신규 프로젝트 착수 및
마케팅비 손실로 급속도의 현금 감소가 나타날 수 있기 때문입니다. 

따라서 기존작이 안정적인 매출을 내고 있는지, 

당분기 실적은 신작 파이프라인의 기대감이 반영될 수 있을만큼 

걱정없는 수준인지를 확인할 필요가 있습니다.

자사주는 게임사들에게 강력한 무기가 될 수 있습니다. 
자사주 소각도 좋지만 파트너 기업과 

주식 교환을 통해 끈끈한 사업 협력이 가능(엔씨소프트와 넷마블의 사례)하고 

자사주로 개발 스튜디오를 M&A하는 사례도 기대할 수 있기 때문입니다.

위에서 말한 것을 토대로 저 PBR 게임사로는 “웹젠(069080)”이 있습니다.

웹젠은 낮은 PBR뿐만 아니라 위의 조건들까지 부합하며 

단기 주가 리레이팅이 가능할 전망입니다. 

2024년 컨센서스 기준 PBR은 0.81, PER은 9배 수준으로 

낮은 멀티플 주식에 해당됩니다. 

 

웹젠의 시가총액은 2024년 1월 30일 기준 5,914억원인데, 

보유한 현금 및 단기금융자산을 약 4,500억원 이상의 규모입니다. 

덕분에 오랜 기간 이자수익이 안정적으로 발생했고, 

최근에는 다수의 프로젝트를 준비 중인 하운드13의

지분 25.64%를 확보하기도 했습니다. 

 

웹젠은 자체 개발 신작의 수가 적고 <뮤> IP를통한 

안정적인 사업을 펼쳤으나 이제는 보유한 자산을

IP 및 파이프 라인으로 전환하겠다는 의지로 판단됩니다.

실적도 긍정적입니다. 

2022년 이후 한국 개발사들이 국내 경쟁 심화 및 글로벌 경쟁력 부재로 

실적 부진을 이어가고 있는 가운데, 동사는 안정적인 라이선스 수익과 

자체작을 통해 현금 유입이 진행 중입니다. 

4Q23 매출액은 YoY 32.9%, QoQ 45.2% 성장 전망이며, 

영업이익은 전분기 대비 42% 성장으로 높은 수준입니다. 

 

10월 출시된 <뮤 모나크>가 모바일 MMO와 달리 방치형 요소로 

탄탄한 특정 수요층을 공략해 출시 이후 한 번도 매출 순위 10위 내에서

벗어난 적이 없으며, 이러한 인기는 방치형 등의 캐주얼 콘텐츠 수요 증가에 

힘입어 유지될 가능성이 높습니다. 

 

호실적이 전망되는 가운데

2024년 신작 <테르비스> 출시가 예상(지난 지스타 출품)되어 

주가가 탄력적으로 움직일 수 있는 상황입니다.

마지막으로 웹젠은 전체 발행주식의 15.7%를 자사주로 보유하고 있습니다. 

자사주는 향후 전략적 목적으로 사용될 수 있을 뿐만 아니라

2023년 2월에는 상장 이래 처음으로 소각을 진행한 만큼 

추가적인 주주환원 정책이 등장할 수 있을 것으로 전망합니다. 

 

참고로 웹젠은 작년 주식 소각뿐만 아니라 18년 만에 배당을 진행해 

주주환원 정책에 힘을 쏟는 모습들이 나타나고 있습니다.